自去年8·11匯改以來，人民幣對美元匯率曾出現過三輪大幅貶值，分別是：第一波始于8·11匯率中間價改，截至8月27日，兩周人民幣對美元中間價比匯改前日下跌4.7%；第二波貶值是歲末年初，伴隨著美聯儲加息預期以及12月中旬央行宣布人民幣參考一籃子匯率，人民幣對美元中間價從11月5日到次年1月7日貶值達3.89%；第三波始于今年4月，由于美聯儲6月加息預期以及其后6月底英國意外脫歐，人民幣對美元中間價從4月12日6.4592一路震蕩走弱至7月18日6.6987，貶值幅度達3.7%。

可以看到，8·11匯率中間價改革之后，人民幣匯率的彈性已進一步增強，而相比于以往前兩次貶值引發的恐慌，今年4月以來的第三波貶值雖然幅度上與前兩次類似，但市場浮動恐懼的情緒有所下降，說明市場對于人民幣浮動的適應性有所增強，在筆者看來，這是一個重大進步，并有利于為未來匯率政策與匯率改革提供空間。

展望下半年，筆者認為，人民幣貶值壓力仍然不小，雖然從經濟基本面來看，中國貿易順差持續攀高，出口占全球份額也在增加，且部分貶值壓力也可以用結構性失衡來解釋。但是，考慮到美聯儲12月加息概率較大，以及國內一、二線城市資產價格屢創新高，地王頻現，出于美聯儲加息預期以及資產泡沫的擔憂，短期來看，資本外流的壓力仍然加大，而這也使得下半年人民幣對美元匯率或再度承壓。

從經濟基本面來看，人民幣匯率并不存在大幅貶值的基礎。畢竟從全球經濟來看，盡管中國經濟不斷下滑，今年上半年GDP增速降至6.7%，但相比于其他國家，情況仍然相對不錯。例如，在發達國家中，美國經濟被視為一枝獨秀，但上半年GDP已放緩至1%，低于預期。日本、歐洲盡管經濟有所企穩，但通縮壓力巨大，不得不依靠更大規模的寬松政策。巴西、俄羅斯深陷技術性衰退，唯有中國、印度保持相對高速增長。

從貿易情況來看，今年上半年中國貿易順差高達1.67萬億元，擴大5.9%。盡管上半年中國出口6.4萬億元，下降2.1%，但主要與全球需求普遍疲軟有關。從全球份額來看，中國出口占比仍然是提升的，近五年來，中國是當前商品與服務出口全球排名前五名中，唯一一個全球份額占比上升的國家，且與美國和歐盟的差距大幅縮小。

從經濟結構來看，部分貶值壓力也可以用經濟結構扭曲來解釋，并非意味著傳統競爭力喪失。例如，當前中國高端市場價格過貴，如奢侈品，包括包、手表、化妝品價格以及高端服務場所消費價格高于國外，從上述標的來看，人民幣被高估，有貶值壓力。

然而，從低端消費與服務來看，中國價格往往又大幅低于美國。如選擇上述標的，人民幣有繼續升值壓力。從這個角度來說，以單一商品或服務判斷人民幣高估還是低估是片面的，中國匯率問題很大程度上折射出經濟結構的扭曲，即高端商品價格昂貴，而低端商品價格便宜，并不存在大幅貶值壓力。

當然，盡管基本面與PPP理論并不意味著人民幣有貶值基礎，但短期來看，從金融角度，考慮到美聯儲加息預期，以及國內資產價格攀升，下半年人民幣對美元走勢或將承壓。一方面，美聯儲加息是決定短期人民幣匯率走勢的關鍵變量，就業數據更是影響美聯儲加息時點的重要因素。根據美國勞工部最新數據，美國8月新增非農就業15.1萬人，不及預期的18萬人。8月失業率為4.9%，高于預期的4.8%。